中國房地產泡沫化？

近期不論是在文章、廣播甚至是新聞中都經常聽到許多專家在討論關於中國房地產出現斷尾樓、拒交房貸以至於金流出現問題等字眼，加上其實 2020 年就曾聽聞中國大型房地產業者 恆大集團破產，導致屋主上訴無門的問題。這些種種因素和消息都讓我對這個議題產生濃厚的興趣，於是決定在這篇文章中好好的來研究，並將我得到的資訊整理給大家！

中國經濟起飛的推手：土地財政如何創造了中國奇蹟?

其實房地產這個行業這 20 年在中國會如此盛行，很大一部份原因是和政府推行的「土地財政政策」有關，了解中國房市崩盤的原因前，我們需要先了解創造中國奇蹟背後的中國土地財政政策，因為就是這個土地財政政策的成功才讓中國飛速發展，也才因此過度依賴房地產而造成了今天的泡沫化（本段節錄自小蔡哥ｘ大局觀文章）

在 1990 年代末的時候，那時候大陸其實已經有一定程度的工業化了，但是當時土地政策的限制重重：

• 有錢想投資的商人和生產企業進缺地
• 地方政府缺錢搞經濟
• 人民缺工作討飯吃

所以，傳說中的中國特色社會主義下的土地財政也就因應問題而生，這一套新的土地財政模式是這樣的（我真心覺得這段寫得真好）：

① 首先政府把地拿出來先便宜賣

② 企業買地入駐

③ 入駐的企業會創造工作就業的機會

④ 人民因為在當地工作自然也就買了房

⑤ 這促進了地方經濟的發展

⑥ 地價、房價因此也就跟著上漲啦

⑦ 地方政府也就開始可以抬價賣地啦

⑧ 而賣地的錢，政府又可以用於投入基礎建設，拉動民生經濟，並且最後又把地價房價給拉起來

這樣的土地財政的成功讓中國政府欲罷不能，近 20 年來都靠著照套方法來推動全國經濟發展。那為什麼這土地財政最後成了中國經濟的惡性腫瘤呢？

為什麼中國土地財政模式失效了?

土地財政政策要能成功，那是有幾個前提假設條件的：

第一條件，人民要有錢能貸款、買得起房：

但是現在中國人民的房價已經高到讓年輕人絕望的都要躺平的程度（其實我覺得台灣也不惶多讓…），能買房的人越來越少，而買了房的屋主因房貸負擔太重、一旦失業就會房貸違約還不上款，還不上款就會讓建商沒有足夠金流做營造。這個情況在 2022 尤其明顯。

再來第二個條件，城市化還能夠維持高速：

也就是說城市的廉價勞動力人口還能繼續增加、企業還能繼續拿到低價的土地、基礎建設蓋了還能夠對城市有幫助，但是中國的城市化率已經到了 65% 的程度，再上漲離歐美 80% 天花板已經非常接近了，因此這第二個條件也即將瓦解。

我們回到 2022 之前這兩條件還成立的時期，房價雖然像是惡性腫瘤的不斷漲大，但中國也順利成長沒有病發直到今年，但疫情後的經濟下行戳破了房市泡沫，當人民失業還不上貸款、買不起房，那土地財政就到頭了（實在精闢）

當城市化的速度放緩了：

① 政府的地就很難再賣出去了

② 企業也因為城市已經發展起來了、沒有廉價的人力和土地而不入駐地方了

③ 人民又運氣不好碰上經濟下行，有些人失業了、在職了也不漲薪很多年了

④ 一大部分的人民要馬買不起房、要馬失業了還不上款

⑤ 正常這個時候政府會搞些基礎建設工程來拉動經濟，但過去20年蓋太多了，現在已經沒啥有用的基礎建設能蓋了，再蓋也沒辦法幫助經濟

⑥ 所以地方的經濟停滯了

正循環被打破了，預期一反轉 ⑦ 房市當然就只能崩了，一部分地區的房價直接跌回兩年前的價格，而且跌勢還沒停下來，而地價一跌，地方政府靠賣地賺錢的手段就不靈了，賣地賺的錢減少了…

我真心覺得作者在這段的內容可謂易懂又相當精闢，搭配雖說不是那麼精美，但簡單粗到的圖片來進行輔助，讓我這個門外漢也能迅速了解這個模式的大概。最後還下了個很有趣的結語：「中國經濟成也土地財政，敗也土地財政」

看懂土地財政引發的中國金融危機

① 地方政府為了要整理土地賣給地產商，需要先跟地方銀行借錢

② 而地方政府把地賣給地產商後，③ 就有錢能夠還給銀行錢了

④ 但是地產商沒錢阿，怎麼辦呢？沒關係，找銀行借就行啦

⑤ 地產商借了就有錢可以付給政府了

⑥ 接著地產商要把房賣給人民，但人民也沒錢阿，怎麼辦呢？

⑦ 沒關係，找銀行借就行啦，⑧ 借了人民就有錢可以付款給地產商了

這一連串流程在高速發展的時候可真的是好棒棒，銀行貸款賺錢、政府賣地賺錢、地產商賣房賺錢、人民雖然當最後的接盤俠但可以用房價上漲來長期投資（一環扣一環）

如果城市化可以繼續高速，地和房可以一直漲價，那人民就算苦也還能撐住，不過我們也別忘了，⑨ 地價房價、泡沫&債務負擔、風險是一直在默默積累著的。然而，走到今天，城市化到頂、這個過程讓地價房價高漲過頭，並且人民的債務負擔和風險都上升到了極端時，就會出現金流斷裂的一連串惡果。

看懂中國房地產的興衰邏輯

這裡簡單總結一下這篇文章的重點：

• 首先土地財政創造經濟奇蹟
• 模式走到盡頭走不下去了、城市化到頂、留下了高房價、高負債的風險
• 接著一旦遇到了全球經濟下行、人民失業率飆升還不了款的狀況，就整條鏈路連環出現金融問題
• 爛尾樓的結果出現在人們的視線中，但這棋子是 20 年前的局埋下的果，參與者全部受害，銀行停止取款、地方政府發不出薪水、地產商跑路留下爛尾樓、人民斷供還不上貸款

對整體經濟的影響？中國房地產的經濟比重

在知道中國房地產是如何崩盤的以後，我們要看的是，房地產這個產業對中國到底有著多大的影響力？已更加數據化的方式來檢視這個情況的影響。在過去 20 多年來，中國房地產業高速發展，一躍成為經濟增長的主要引擎之一。中國北京和上海等一線城市的房價列入世界最貴行列，房價與居民的收入比，遠遠高出紐約、巴黎、東京、倫敦等世界大城市。

那麼，房地產在中國經濟中的比重究竟有多大？

在世界銀行六月發佈的《中國經濟簡報》得出結論說，截至 2021 年末，中國房地產投資佔國內生產總值 GDP 的 13%，而經合組織國家僅為 5%；「如果考慮供應鏈投入品，則房地產行業約佔中國 GDP 的 30%。」

「因此，房地產行業的無序調整將產生重大的經濟後果。」這也是為何這次中國屢屢登上各國報紙頭條的主因。

「市場已經觸底。」6 月 28 日的萬科股東大會上董事會主席郁亮稱，2022 年一季度，一二線城市商品住宅銷售同比下降 36%，到了 4 月，情況更糟，一二線城市商品住宅銷售同比降幅擴大至 59%。

如果放到整個中國，無論從哪個維度來看，內地房地產企業都處在低谷——克而瑞地產研究中心的數據顯示，2022 年前五個月，全國百城商品住宅成交面積同比下降51%，同期全國百強房企連續下降5個月，而且降幅逐月擴大，從 1 月的 39.7% 擴大至 5 月的 59.4%。

這種局面主要由長期政策和短期疫情衝擊兩方面共同造成。從 2020 年開始，中國政府陸續出台了一系列政策對房地產行業都有非常深遠的影響，比如房屋成交指導價打擊炒房投機心態穩定樓市價格等。此外，2020 年 8 月中國對重點房企融資提出「三道紅線」，2020 年底又提出金融機構房地產貸款集中度上限，兩項深刻改變房地產金融格局。（以上段落節錄自 The News Lens 關鍵評論網）

整個 2021 年，房地產行業都處在深度調整中，恆大、融創等風光一時的大型房企，也在這一年不斷掙扎地應付債務壓力。然而，到今年 3 月份開始，疫情突襲北京、上海等中心城市，此外大量城市都時不時進入封城狀態，使經濟預期迅速惡化，樓市銷售「腰斬」，跌入谷底。（雪上加霜）

三條紅線政策

在這裡我們先來複習約莫兩年前設立的法規：三條紅線政策。2020 年 8 月，中國央行和住建部共同出臺「三條紅線」政策（扣除預收款後的資產負債率超過 70%；淨資產負債率超過 100%；現金短債比小於 1 倍）。

三條紅線目的就是針對房企的高槓桿問題，實際上就是房企的有息負債和資產相比，不能超過一定比例，超過一定比例就不能再貸款。這是成熟的金融市場基本常識。可以說，中國的房地產市場之所以能夠如此短的時間快速發展和膨脹，基本上與房地產開發商的過度高槓桿有關。

在中國房地產市場發展初期，房地產開發商「空手套白狼」幾乎是十分普遍的現象，幾乎很少有一家房地產開發商的資本金符合要求的。房地產開發商只要與某個權力結合獲得某塊土地，然後立即可以通過影子銀行的高槓桿融資開發，並迅速膨脹做大。「三條紅線」就是要對房地產開發商高槓桿進行常識性的限制。

而也正是中國政府在 2016 年底推出的這項禁令，讓當時的恆大集團陷入難以翻轉的困境，於 2020 年爆發了著名的恆大危機。

恆大房地產事件

這部分我覺得志祺七七一年前的這部影片相當有料，可以從這裡得出大致的事件發展，我這裡就不多家贅述。

由此可見，其實中國房地產的問題早在兩年前就已經浮現，只是恰逢 2022 這個全球局勢出現劇烈變動的一年徹底爆發，讓中國政府焦頭爛額，但我覺得往好處想，這個問題本來就該被解決，只是中國前幾年因為嚐到甜頭，加上有著經濟成長數字的壓力，讓政府一直用鴕鳥心態來逃避這個問題。

但正如同心理學所講述的現象，人們只會在問題徹底爆發、退無可退時才願意開始著手解決，在我看來，中國政府也是因為實在不能再逃避了，才在這一兩年下令要整頓房地產這個行業。其實這並沒有什麼不好，因為無論如何，這個問題一直都存在（從前幾段的分析可以得知），總不能一直活在那看似美好的假象。

中國政府的下一步

中國央行降低了借貸成本，以幫助受到債務危機和斷供影響的房地產市場。分析指出，政府救市力度有限，不太可能扭轉市場信心，中國的房地產危機正在加深，可能會波及到更廣泛的經濟增長。（本段與後續段落內容皆節錄自美國之音）

中國央行週一下調了中國貸款市場報價利率（LRP），作為抵押貸款參考的五年期貸款 LPR 降低 15 個基點，至 4.3%，這是今年以來第三次 LPR 下調。一年期 LPR 從之前的 3.7% 降至 3.65%。

另據彭博社週一援引知情人報導稱，中國的政策性銀行將向房地產開發商提供規模達到293億美元的特別貸款，以確保開發商能夠交付被停滯的項目。

近期中國官方採取多項舉動刺激房地產市場，是因為中國的房市危機正不斷蔓延加深。佔全國經濟活動三分之一的房地產面臨銷售暴跌、投資萎縮和項目停滯和開發商違約的壓力，拖累了中國的經濟前景。

中國國務院總理李克強週四（8 月 18 日）在國務院常務會議上表示，中國將加強對經濟的財政和貨幣政策支持。市場普遍預計中國將在未來幾個月公佈更多的寬鬆政策。

接下來這段我覺得雖然有點嘴，但寫的蠻精闢的：象徵性救市

在抵制運動爆發後，中國高層向購房者保證，地方政府將幫助現金短缺的開發商完成逾期項目，此前也有媒體報導稱，政府將為一些較健康的民營開發商發行新債券提供擔保，但挑戰是這會加劇政府的財政預算困境。

中國央行通過降息希望能夠減輕部分購房者的負擔，但似乎並不準備推出大規模刺激措施，部分原因是降息與全球主要央行收緊政策的步調背道相馳，並且會加劇債務風險和刺激國內通脹。

艾西亞說：“在目前的情況下，利率並不那麼有效，因為流動性並沒有從有償付能力的大型國有銀行流向小型銀行。中國人民銀行可能需要引入更多的窗口指導和非正統的政策來改善流動性狀況，避免系統性風險。”

與此同時，沒有信號表明中國監管機構放棄了“房子是用來住的，不是用來炒”的政策目標，房地產商期待的一攬子救市政策可能不會出現。

凱投宏觀的分析寫道：“這些舉措在很大程度上將是象徵性的。中國人民銀行希望讓市場參與者和其在中南海的政界大佬們放心，它正在採取行動提振經濟。但在實踐中，中國央行似乎仍不願大幅下調利率，以對貸款需求產生重大影響。中國人民銀行渴望盡可能長時間地保存常規政策彈藥。”

總結

堆積了近 20 年的大問題，要求政府在一夕之間要全部解決有些不太現實，加上近期全球局勢動盪，covid-19、烏俄戰爭以及高居不下的通貨膨脹，這些都是讓各國元首焦頭爛額的問題。不過比起俄羅斯身陷烏俄戰爭、美國壓制國內通貨膨脹以及英國滿目瘡痍的經濟與政治的情況，我認為中國政府相較這些國家有更多的餘裕來解決這個問題。

中國房地產現在最大的問題就是資金鏈的斷裂，最關鍵的人民因為不再相信房地產業者的資金控管、交屋與否而發起斷貸行動，同時，因為政府禁令、經濟情勢不穩以及斷貸的現象，讓已經習慣開高槓桿的中國房產業者沒有足夠的資金與周轉空間來應對這些突發狀況。我認為現在能拯救中國房市的只有政府，身為公信力的化身，現在需要挺身而出來穩定局面，至少讓已經開工的建案能夠完整完成並進行交屋，穩定人民的信心，另外，也透過這次的慘痛教訓來告誡房產業者別再因追求高成長而進行高風險的操作，恆大集團便是最好的前車之鑑。

總而言之，正所謂物極必反，房地產業造就了中國這 20 年來經濟發展榮景，但也在現在要其付出代價，若中國政府不願投入心力與資源來解決這個問題，經濟成長的目標終究只是空談，我還蠻想看中國政府會如何拆解這個問題，持續關注~